如何看待券商报告--摩根大通“报告门”


——来自摩根大通“报告门”事件的启示

2008年8月20日,摩根大通研究部流传出一则未经证实的政策利好传言,上证指数暴涨7.63%。翌日,美林证券提出驳斥,上证指数当日暴跌3.63%,并连续5日累计调整7.19%。A股大幅振荡期间,国内券商没有及时作出正面的回应,而是通过和QFII、基金一同大幅减仓来表明自己对传闻的不认同态度,同时部分游资散户被套牢。投资者并没有在此事件中吸取足够的经验,仅事隔一周,一则巴菲特抄底中信银行的传言把很多散户套牢高位。这些事件给我们什么启示?

摩根大通“报告门”事件始末

2008年8月19日,《东方早报》收到摩根大通的一则研究报告,报告中分析师称中国政府将出台千亿元经济刺激方案。虽然报告并没有对这个“方案”最后能否出台给予充分的说明,但《东方早报》8月20日早上发布快讯时,在用词上给予了积极的转述。国内诸多知名券商对此消息没有作公开评论,国内舆论跟风猜测利好政策如何兑现,上证指数暴涨7.63%。根据上海证券交易所Topview数据测算,基金和QFII席位当天借机净卖出36.8亿,国内券商也以净卖出3.9亿的实际行动表明了自己并不认同摩根大通分析师的观点,游资和散户成为净买入方。21日,美林证券发布了关于中国经济的研究报告,驳斥了摩根大通分析师的观点,并认为该报告对投资者有误导。国内券商也出现反对摩根大通的言论,国内舆论蔓延出利好未能兑现的悲观情绪。上证指数当日暴跌3.63%,随后连续5日累计调整幅度达到7.17%。鉴于此前股市在新华社十余篇股市维稳社论和《人民日报》的连续呼吁下持续下跌,《南方都市报》慨叹新华社12篇社论的影响力居然不及外资投行的一则传言。摩根大通利好传言的落空虽然做空了股市却并没有冷却投资者狂热的投机心态。仅事隔一周,游资借互联网上广泛流传的一则巴菲特抄底中信银行的传闻,在26日大举买入1100万中信银行股票,导致股价在盘中出现大幅振荡,成交量也较前一日陡增5.5倍。基金和QFII则在当日净卖出3800万,部分散户被套牢高位。

A股市场对传言过度反应的原因

1.投资者盲目轻信外资投行的研究结论。摩根大通的报告经国内媒体传播后,国内券商没有时间在当日给出回应,其他第三方权威机构或者政府有关部门也没有来得及在当日给出澄清或说明。投资者在没有认真评判研究报告逻辑合理性的情况下,盲目相信其最终结论,造成了利好传言带来的乐观情绪充斥市场的局面。第二天,美林给出的逻辑充分的驳斥又引发了市场对利好传言预期落空后的过度悲观情绪。实际上,下半年宏观调控政策的放松是可期的,只是力度和效果并没有大到逆转经济周期的程度。大量的中小投资者对外资投行抛出的研究结论过度反应。

2.传言抓住了市场对实质性利好的期盼心理。1999年《人民日报》发表《坚定信心、规范发展》的社论后,股市发动了“519”行情。最近新华社十几篇社论,也是意在提振投资者信心,然而市场却无动于衷。原因是,现在的市场很实际,投资者期待针对宏观经济的实质性政策利好。摩根大通传出的经济刺激方案恰恰抓住了市场的这个心理。

股市大幅下跌后有内在的反弹需要。8月8日到8月18日期间,上证指数意外地下跌了15%,客观上存在技术性反弹需要,因而利好传闻容易引发投机者参与炒作。事实上,游资和大散户正是20日买入的主力。同时,传言也抓住了基金近期高位接盘失利后的出货需要。Topview数据显示,8月8日到8月18日期间,基金席位净买入191亿,成为市场下跌中最大的承接方。在20日的反弹中,基金净卖出36亿。

4.主力资金的借题发挥和中小投资者的投机心态。在国内广大投资者专业判断力参差不齐的情况下,国内某些资金常利用一些并无确凿根据的名目来撬动市场。摩根大通“报告门”和中信银行事件中,都有不同的主力资金借题发挥制造振荡,相互渔利。同时,大量中小投资者的投机心态也助长了市场炒作行为。如果说,股市对摩根大通的“报告门”事件反应过度反映了投资者之间对专业研究理解不到位而产生的预期落差,那么中信银行事件则清楚地暴露了市场一直就存在的对虚假传闻的过度投机心态。

需要关注的问题

在当前股市中大量机构投资者和中小投资者并存的情况下,信息通常要经过研究报告(如券商的报告)的解读、媒体的传播才到达市场,然后配合资金的介入最终反映到价格上。在摩根大通“报告门”事件中,部分国内资金轻信外资投行报告结论权威性的盲目心态,国内研究机构没有及时对传言进行表态的舆论真空,投资者对政策利好期盼的心态和股市短线技术走势的关键点位,成就了市场对传闻的“共振”。通过这个事件,投资者应当冷静下来思考如何对股市中频繁多样的信息冲击作出理性的判断和反应。否则,非理性大幅振荡导致的巨额资金流动,必然造成某些投资者群体的大输大赢,危害市场稳定。以下总结了一些投资者判断信息价值时应注意的问题。

1.要谨慎看待券商的研究结论。牛市期间,国内很多分析师为股市暴涨寻找理论支持,投资者甚至视国内上市公司市值超越美国同行为骄傲,盲目形成了有本土特色的但盲目乐观的研究和定价群体。而在熊市中,很多年轻分析师忽视自身综合素质提高的浮躁心态最终被泼了冷水后,其研究的公信力也出现了下降。所以投资者应站在经济周期的高度,理性看待某些曾经出现的券商研究结论和股价走势一致的暂时现象,更要注意到研究结论(尤其在周期拐点时候)和股价走势并不相符的情况的存在。

2.认真分析券商研究报告的逻辑合理性。券商的研究报告虽然结论不一定和市场走势一致,但仍旧能够给投资者提供很好的分析素材。因而投资者应当抛开单纯对结论的关注,深入研究报告的内在逻辑,用自己的头脑作出判断。例如,摩根大通“报告门”事件中,投资者就应关注经济刺激方案出台的可能性,其力度和效果对股市的影响。中信银行事件中,应警惕巴菲特抄底中信银行本身是否可信,以及抄底的是A股还是H股。罗杰斯常说自己关注中国股票,投资者也应当问问他买的是A股吗?

3.认识到券商的研究结论和其实际操作不一定是一致的。摩根大通“报告门”事件就是一个很好的例证。再如,今年4月1日,瑞银把上海汽车的目标价由22.26元大幅下调至10.4元,当天股价跌幅8%以上,随后QFII连续4日大幅买入1.13亿,推动股价大幅上涨。

4.关注媒体对信息转述时可能存在的失真。专业研究的语言和逻辑通常不能在大众媒体中得到精确的体现,因而券商的研究结论和分析思路很可能被曲解。因而对媒体的报道,尤其是那些对英文报告的转述和翻译,投资者应仔细思考文字间可能存在的歧义。争取找到报告的原文自己分析或咨询专业人士进行解读,避免盲目跟风。

应进一步完善对信息发布渠道和投机炒作的监管

在国内股市尚不成熟的情况下,除了投资者要提高自身对信息的研究分析判断能力以外,有关部门对恶性炒作等亦应当进行严格规范。

1.加强对券商研究成果发布的日常监管。券商的研究结论往往能够影响市场对信息的解读,因而监管部门也应当适度建立券商研究报告对市场影响的责任制,避免出现券商通过研究报告间接恶意扰乱市场的行为出现。监管机构还应避免对外资投行的忍让,对这些各方面领先的机构更应当从严监管。

2.加强对舆论媒体的监管。监管部门应监督舆论媒体信息发布的公正性、客观性,倡导其社会责任,提升其专业素质。

3.防止熊市中国内机构相争。突如其来的宏观经济景气下降周期中,股市价值的亮点也从原来的上市公司投资价值演变成阶段性的投机性价值,国内投资机构也往往因为难以忍受预期收入和盈利的突然大幅下降,而采取互相倾轧、渔利散户、违法违规、题材炒作等手段创收,这些行为破坏了市场公正,不利于自身长期发展。因而监管机构应大力加强市场的基础设施建设,严格执法,通过维护公正的市场秩序来获得投资者长期的信心。

4.未雨绸缪应对未来金融创新。监管部门在融资融券和股指期货推出前,应完善市场对信息冲击、大额交易冲击的防范机制以及市场大幅波动后的应对机制。大小非市值管理业务一旦推出后,还应注意防止大小非股份的交易过程和融资融券手段的配合使用对市场冲击的放大效应。





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